适当性制度不等于对投资者提供“家长式”保护

中国证券报 2020-06-03 10:22

本次新证券法,明确将适当性义务上升为一项法定义务,切实加强了对投资者的保护。证券经营机构在销售产品和提供服务时,应当履行“了解客户”、“了解产品”、“风险揭示”以及“适当推荐”等义务,做到依法合规、勤勉尽责、审慎推荐。适当性制度本质是一项投资者保护制度,突出强调了“卖者有责”,修正了传统民商事活动中的“买者自负”原则。笔者认为,健全的适当性制度在强调“卖者尽责”的同时不应忽视“买者自负”。

适当性制度入法的逻辑应与资本市场改革创新相联系,坚持“买者自负”有利于多层次资本市场的建立和完善。近年来,我国监管层深化推进改革创新,不断加强顶层设计,随着科创板设立和注册制试点的稳步推进,我国多层次资本市场体系建设正进入一个新的发展阶段。健康完善的资本市场区分不同市场板块的功能定位和投资风险,以满足投资者对金融产品和服务的差异化需求,这与“将合适的产品销售给合适的客户”不谋而合。在制度多元、功能互补的多层次资本市场中,投资者根据实际情况和需求,审慎购买与自身财务状况、投资目标和风险承受能力相匹配的产品和服务。

资本市场应遵循“买者自负”原则,提升投资者风险意识,通过阻止非理性投资,防范发生系统性金融风险。从资管新规来看,我国监管趋势有意在银行、信托领域有序打破刚性兑付。这一变化说明,监管理念不再单纯强调“卖者有责”,反而是对“买者自负”愈加重视。刚性兑付违背了风险与收益相匹配的基本价值理念,为投资收益附加了隐形担保,加深了投资者对金融机构的盲目信赖,抑制了自主决策的积极性。规模庞大的风险和收益不匹配的金融产品加剧了系统性金融风险发生的可能性。此时,通过强调“买者自负”原则,可以引导投资者科学理性投资,正确认识和识别风险,在这个意义上,适当性制度更是确保金融体系安全的重要制度安排。

证券经营机构本质上是盈利性法人,应注重证券经营机构与投资者之间的利益均衡发展,兼顾市场效率与投资者保护。我国资本市场特点是以中小投资者为主,投资者保护应以提升投资者市场主体地位和市场参与度为出发点,以保障投资者自我决策、提高投资能力和培育合理的投资者结构为目标,而不是“一边倒地”将投资者视为弱势群体,继而施加无边界的法律父爱主义保护,更不能将投资者保护建立在牺牲证券经营机构效益的基础之上。

从上述分析来看,适当性制度不等于对投资者提供“家长式”保护,对此,在司法保障方面也予以了回应。一是新证券法第88条规定了投资者如实提供信息的义务,以及拒绝提供真实信息的后果。这说明,投资者在享受法律和监管规则对其倾斜性保护的同时,必须履行相应的义务,体现了适当性制度中权利与义务的对等。

二是证券经营机构的适当性匹配意见不代替投资者做出投资决策。证券经营机构的适当性匹配意见,并不当然构成对风险和收益的实质性判断或者保证,投资者在听取适当性意见的基础之上,自主判断、审慎决策,购买适合自身风险承受能力的产品或服务,独立承担投资风险。

三是投资者具有一定投资经验时,应减免证券经营机构的适当性义务。从最新《全国法院民商事审判工作会议纪要》的相关规定来看,证券经营机构能够根据投资者的既往投资经验、受教育程度等事实,举证证明适当性义务的违反并未影响投资者做出自主投资决策的,投资者应自担风险。此种做法合理的分配了双方的民事责任,值得肯定。

总之,我国资本市场应充分尊重和实践“买者自负”这一基本原则,适当性制度需要建立在平衡投资者和利益相关方权利义务的基础上,一味对投资者提供“家长式”保护带不来成熟、健康的资本市场,更无法真正发挥投资者适当性的制度价值。

(文章来源:中国证券报)

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